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民促法实施条例草案待审 民办学校“钱”途未卜

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花高价让孩子“挤”进高端民办校正在四川、河南、广东各地成为风潮。最新发布的《民办教育促进法实施条例修订草案(送审稿)》,即将打破民办学校的“资本梦”。

8月10日,《送审稿》悄然公布,瞬间砸懵了一众在港股飘红数月的“民办教育股”。这一文件被资本市场解读为巨大的利空消息,周一开盘后,港股上的民办教育股集体暴跌超30%。恐慌情绪同样蔓延到了美 国,当天美股中国教育公司盘前股价最高下跌25%。

《送审稿》是新版《民办教育促进法》(下称《民促法》)的具体落地,过去一年,《民促法》的修法始终被看作是为中国民办教育“松绑”的利好。实施营利与非营利分类管理的关键规定,不仅为商业化运营的教育机构带来了合法身份,也为民间资本参与教育建设留出了空间。

但对于不允许营利的基础教育阶段学校,最新公布的《送审稿》出乎意料地严厉。那些将基础教育民办学校作为生意的公司,即将面临的可能不止是股价暴跌,还有商业逻辑的生死考验。

“非营利性学校”撑起上市公司

作为涉及民生的重要领域,教育在法律上曾长期不被允许成为一门“生意”。1997年《社会力量办学条例》中即明确要求民办教育“不能以营利为目的”,民办学校的收入盈余只能投入于学校运营,出资人不能从中分红,更不可能上市。

为鼓励民间力量参与教育,2002年出台的《民促法》中 “出资人可以从办学结余中取得合理回报”的规定,为民间资本进入教育打开了口子。

但“合理回报”在法律上是一个相对模糊的概念,禁止营利的属性也让民办学校的资本运作缺少合法身份。为解决这一监管难题,2017年新修订的《民促法》将民办学校与教育机构分为“营利性”与“非营利性”两类。“营利性学校”类似于一般企业,可以进行分红和资本运作;“非营利性学校”不得分红,但可以享受政府的税收、土地等政策优惠。

“合法身份“的到来无疑是巨大的利好,在过去半年港股整体走弱的大环境下,民办教育股们实现了逆势上涨。根据其各自公布的2017年业绩,各公司毛利率高达45%-60%,净利率最高超过54%,平均超过40倍的市盈率也跑赢了港股的整体水平。

实际上,新规并未为所有民办学校下发通向资本市场的通行证。新版《民促法》明确规定,基础教育阶段(小学至高中)的民办学校不允许具备营利属性,这也意味着此类学校不应当成为上市公司的一部分。但据界面新闻统计,港股已上市的13家中国民办教育集团中,除6家仅运营高等教育阶段学校外,有7家涉及到了基础教育阶段。

“基础教育阶段的学校作为非营利学校,本质是公益事业。但很多港股上市公司却利用VIE架构以非营利性之名、行营利性之实,提取了很高比例的学校利润。”教育行业从业者李义(化名)告诉界面新闻。

常被中国公司用于境外上市的VIE架构,可能成为了规避监管、转移学校收入的核心工具。这一控制架构通常会在国内设立一家外商独资公司,以合同为主要方式控制实际的学校主体。外资公司则通过与学校签订独家合同,提供咨询服务、教材输出等方式,将原本不能用于分红的学校收入,变为了上市公司利润。

睿见教育(06068.HK)招股书显示,公司通过“光正教育”全资拥有三家外商独资公司。通过合同,外商独资公司成为6家中小学的独家管理咨询服务商,学校向公司支付服务费用。由于VIE架构可以合并学校实体的财务报表,此类上市公司的营收、利润数据仍显示为学校的经营收入,“服务费”变利润的操作并不显眼。

然而,这样的方式极有可能在未来无法持续。《送审稿》明确规定“实施集团化办学的,不得通过兼并收购、加盟连锁、协议控制等方式控制非营利性民办学校”,将协议控制列入禁止范围。另外《送审稿》明确表示,禁止利用关联交易手段或虚假合同转移经营收益。

除协议控制外,对非营利性民办学校收购的限制同样影响深远。由于新建学校需要较长的周期,已上市的民办教育集团大多有着通过并购快速扩大规模的计划,市场对其市值的评估也多建立在快速并购扩张的预期之上。显然,《送审稿》所带来的制约,让这场有关教育的资本的故事不再好讲,在过去几天中自由落体的股价也证明了这一点。

上市公司:新规为利好

面对《送审稿》所带来的利空影响,不少港股投资者已经开始用“脚”投票,但许多上市的民办教育公司们并不这样认为。根据界面新闻得到的一份投资者电话会纪要,运营基础教育阶段学校的企业们普遍认为《送审稿》所带来的新规并没有市场反应的那样严重,以高等教育为主营的企业甚至将其看作是“利好”。

在被重点关注的“协议控制”、“集团化办学”等问题上,多家相关公司均向投资者表示这些概念还未被具体界定,在正式落地过程中也存在较大的解读空间。

针对协议控制禁令,睿见教育(06068.HK)高管团队认为该规定是针对“空壳公司利用协议控制精英学校所设,与VIE所代表的“合约控制”并不相同。他们在电话会中进一步解释称,睿见教育旗下每个学校都会成立一个当地投资公司作为举办者,既不是一家公司举办多家学校、也不涉及集团化办学,因此并不是政策针对的目标。

天立教育(01773.HK)投资者关系总监则在电话会上称:“只要地方政府仍然对优质的民办教育资源存在客观需求,未来在执行层面可以通过与政府签订投资协议来保留一定的灵活性。”

由于有机会注册为允许分红的营利性学校,运营高等教育阶段民办学校的企业违规风险相对较小。不少公司甚至认为,某些条款有利于未来兼并、收购计划。

根据《送审稿》的要求,公办学校不得举办或者参与举办营利性民办学校,不得以品牌输出方式获得收益。这被多家公司认为有利于民办独立学院从大学剥离,增加市面上的可收购标的。民生教育(01569.HK)副总裁左熠晨举例称,该公司计划收购河北工业大学城市学院,新规对该学院与河北工业大学脱钩提出了要求,客观上有利于并购。

同样主打高等教育业务的新高教集团(02001.HK)也在电话会中透露,独立学院会是集团接下来并购整合的重点。

目前,送审稿还在公开征求意见阶段,而市场普遍认为新《民促法》距离落地还有3-5年的过渡期。为了与政策抢时间,民办学校可能将迎来下一波更为疯狂的收购潮。“速度可能会超过投资者的预期”,希望教育(01765.HK)高管表示。

民办教育“时代更迭”

尽管上市公司们心态向好,但国家对民办教育公司VIE、收购兼并以及关联交易的管控力度将趋紧。即使是可以转为营利性学校、合规上市的公司,也仍将面临诸多问题。

民办教育公司境外上市、获取超高利润,已经引发了政府监管部门警惕。界面新闻获悉,早在2017年教育部起草《民促法》实施条例的修订草案时,就曾专门针对境外上市教育集团进行过专题研究。

浙江省发展民办教育研究院院长田光成曾公开撰文表示,“上市公司实行VIE结构,实质上就是通过合法手段掩盖了灰色收入,甚至是非法收入,也早已损害到学校和师生利益。”

据知情人士透露,参与起草实施条例的教育管理者们大多认为,通过VIE结构将不得营利的义务教育学校变相上市,不仅将学校的收入“洗白”为了上市公司利润,还享受了大笔来自政府的补贴和优惠。因此,此次公开的《送审稿》中有关协议控制、关联交易的规定,指向已经十分明确。

另一方面,即使是以高等教育为主营业务的上市民办教育公司,在按规定将学校转为营利性学校后,也可能面临土地、税收成本增加,净利率大幅下降的问题。

按照投资者电话会上分析师们和各公司高管的表态,营利性学校的税收很可能在未来增至10%-15%,来自税务部门的监管力度也可能大幅度加强。

北京顺腾律师事务所的朱鸣翔律师告诉界面新闻:“《送审稿》对营利性民办教育公司在内部管理模式上的要求几乎完全参考《公司法》,在监管力度上将严格许多。”

另一个亟待解决的问题,是诸多非营利性学校在转为营利性学校后,可能面对的资产缩水问题。

知情人士向界面新闻透露,上市公司的资产如何计算尚不清楚,审计之后的结果难以预料。部分上市公司在将学校转换属性之后资产很可能大幅缩水,而在补偿方面还尚无具体措施。

值得注意的是,此次送审稿的本意仍是贯彻民办教育“分类管理”原则,促进民办教育发展。北京大学中国教育财政科学研究所副所长魏建国认为:“禁止公办学校参与营利性办学的条款有利于教育公平竞争。‘名校办民校’的现象被规范后,纯粹的民办学校可以拥有更公平的市场环境。”

据中金公司预测,在完成审议后,《民办教育促进法实施条例实施条例》有望在年内落地。这意味着民办教育在国家层面的立法、配套法规即将正式完成。对于计划甚至已经排队上市的民办学校集团来说,IPO将存在相当大的不确定性。

天风证券分析师张璐芳向界面新闻表示,这是民促法相关政策文件中第一次明确提及集团化办学和协议控制,尚未有明确的司法解释。“征求意见刚刚开始,这意味着未来几个月是政策真空期。”她说。

《送审稿》还可能波及计划上市的民办教育公司,而8月1日递交招股书的“上海尚德启智教育集团“变得尤为关键。张璐芳认为,这家K12民营教育集团的命运可能成为风向标,如果遭到港交所否决,今后民办教育集团上市都将面临较大的障碍。

无论如何,民办学校们“高估值、高利润、高增长”的梦幻时代可能即将成为过去。

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实习编辑:fne 责任编辑:Sunday

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